中央搞混改的決心很大，民資要參與的想法很多，但在實踐中遇到的問題很煩，畢竟下水方知水深淺。

國企改革是中國多項改革中一個繞不過去的坎，而混改作為國企改革的重要突破口，又是一塊“難啃的硬骨頭”。

自2013年十八屆三中全會明確提出“積極發展混合所有制經濟”之后，混改陸續開展了三批共50家混改試點——第一批9家試點方案在實施中;第二批10家試點企業在實施;第三批混改試點企業共31家，包括10家央企集團下屬子企業和21家地方國企。

第四批國企混改試點名單近日已經國務院國有企業改革領導小組審議通過，共有160家企業，分布于傳統制造業以及互聯網、新能源、新材料和節能環保等戰略性新興產業。

從2016年中央經濟工作會議明確提出混改“在七大壟斷性領域邁出實質性步伐”，到 “十九大”報告中強調“深化國有企業改革，發展混合所有制經濟，培育具有全球競爭力的世界一流企業”，可見中央搞混改的決心很大，但在實踐中遇到的問題很煩，畢竟下水方知水深淺。

不同的約束與限制

具體來看，通過股權多元化來改變企業國資股東虛位的混改，在方式上卻有各種混法，而各種混法又存在不同的約束與限制。

與自然人混，即企業高管、核心職工持股

給員工戴上“金手銬”的出發點看似美好，意在激發管理層及骨干精英員工活力，但悖論就在于股權與活力并不完全對等。

一方面，股權分配產生企業內部“差距”，進入“員工激勵計劃”不僅獲得限售股與實際股價之間的價差紅利，還將擁有未來升遷的可能，而大部分沒有進入股權激勵的員工則將面臨被邊緣化的風險，于是股權鎖定限制了人員流動的同時，又加速了員工流失，在一定程度上降低企業活力，弱化企業競爭力。

如聯通混改中，拿到限制股票的7500名核心員工僅占合同制員工總數3%，而且3.79元/股的價格只相當于混改方案公布前1個交易日的股市價格的49%，難怪有人說“好比當年分到了土地”。

另一方面，員工持股的混改企業上市面臨相關法律條款的制約。

我國現行公司法規定：“設立股份有限公司，應當有二人以上二百人以下為發起人”、“有限責任公司由五十個以下股東出資設立”，即明確了股份有限公司和有限責任公司股東的上限，分別為200人和50人。

而對于中型以上企業，如科技型企業、輕資產企業等擁有的核心科技人員大多超過200人，為規避上述人數限制規定，不少企業往往通過委托持股、信托持股、設立專門的持股平臺等方式，這些規避方式增加了法律關系，容易導致雙重甚至多重征稅、監管成本增加、缺乏公示性引發道德或法律風險等問題。

與法人混，即與不同法人、不同性質的法人混合，如民資、外資等

就路徑而言，有通過證券市場引入公眾股東和通過私募引入戰略投資者兩條路。

前者以上海企業混改為代表，其優點在于公眾股東入股的價格在證券市場公開確定，定價程序公開透明，不容易受到“國有資產流失”的質疑;問題在于引入的以散戶為主的中小股東，缺乏切實的話語權，短期內并不能改變國資股東“一股獨大”的局面。

后者以央企集團下屬專業化業務平臺的混改為代表，非上市公司通過私募引入戰略投資者，如何合理定價是操作中的核心難點。

就企業性質而言，有與國資法人混合和與民資法人、外資法人混合兩種情況。

就國資而言，似乎企業屬性障礙就小得多，到底都姓“國”，“肉爛在鍋里”;都是“一家人”，“有話好商量”。

但對民資與外資而言，差異就出來了。盡管國企改的一個重要目標是吸引民營資本加入進來，如聯通混改就加入了BATJ四大互聯網巨頭的“新鮮血液”，但更有招安BAT的況味在。

其中一個最核心、最關鍵的問題是股權比例，民資占股多，會引發對國有資產流失的顧慮，因此國資大多堅守51%這條控股線;而民資占股少，民企沒有話語權，不樂意費盡心思去賺個低于利率的“小錢”。

但也有一種說法是，當非國有投資者單股或與一致行動人多股占比達到33.4%，或者達到國有股比的1/2多一點時，混改的國企可能出現明顯的業績改善。

而外資參加混改在官方表述中也是受“歡迎”的，“我們國企改革是開放的，要吸引各種所有制企業”，但后面還有一個補充說明——“希望美國對我們也要開放，對我們的國有企業也要開放，要全面、正確、客觀地來看待中國的國有企業”。

其實，在全球化退潮、國家競爭高漲的當下，外資可以介入混改的程度仍待小心嘗試，在“引進來”(改制重組、合資合作)、“走出去”(海外并購、海外投融資、離岸金融)過程中建立嚴格的安全審查機制。

國企混改的幾個難點

就國企而言，本身有著不同類型，目標也不盡相同，并不是所有的類型都適合混改，因此需要分類分層。

目前我國國企可以分為四類：公益性國企、自然壟斷性國企、稀缺資源類國企、競爭性國企。

顯然，前三類國企不適合進行混改：公益性國企，背離公益性;自然壟斷性國企，產品或服務是公眾基本所需，屬于準公共品，其產品或服務一般采用平均成本定價，通過收支平衡來保證實現社會福利最大化;稀缺資源類國企，可能因追求最大利潤而導致稀缺資源過度開發。

最后一類是競爭性國企，其典型特征是追求最大化利潤，按市場規則來運作，不承擔公共職能，因此更適合率先混改。

除此之外，中國國企兼顧著再市場化與再國家化的均衡，再市場化是指國企發展演化遵循十大階段，即生產經營——科技創新——生產性服務業——資本金融——公司總部化——泛公司化——企業輕重極端化——企業縱橫生態化——“出品”戰略——顛覆創造，具有拾階向上的內在沖動;

再國家化是指國企承擔對外體現國家戰略意志，對內彌補市場不足的責任，因此是否混改還由國企自身發展階段及階段重心決定，不能一概而論。

綜上，國企混改復雜程度與難度可窺一斑。

資本參與混改的“套路”

即便如此，各類資本參與混改還是有“套路”可循，如民資以出資入股、收購股權、認購可轉債、股權置換;出資方式有貨幣出資、實物出資、股權出資、土地使用權出資。

比如國資的重點投資領域包括公共服務、高新技術、生態環境保護、戰略新興產業等;投資方式包括投資入股(適合于存量項目)、聯合投資(適合于增量項目)、兼并重組、設立股權投資基金等;以國有資本投資、運營公司為投資平臺;合理運用優先股、國家特殊管理股(包括金股、分類股/復數表決權等)等制度。

再如以PPP模式用于公共基礎設施建設項目，以及軍民融合領域。

只是民企吃到混改的美味，與高大上的“正規軍”合作，既需要有膽量，也需要有智慧，還需要技巧，更要有取舍之道。

對準備參與混改的民資來說，首先要想清楚自己的目的：是為了賺點錢的財務投資，還是希望能跟自身戰略發生關系的戰略投資;同時，對準備參與的國企也要有一個清晰的判斷，它是處在競爭性領域還是處于壟斷市場。

1、若作為財務投資者，進入競爭性市場，就要選擇真正有競爭力的標的。

2、若以戰略投資者的姿態參與競爭性領域，估計能參與大多是被甩出來的“包袱”，這時候就需要施展魔法“變廢為寶”。

3、若以戰略投資者的姿態進入壟斷行業，則需要有對等的實力，這時候就要掂量一下自己的分量夠不夠了。

來源:國資管理

圖片來源：找項目網

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